22/11/2014

La Fed pointe du doigt le risque inflationniste américain

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Les marchés obligataires ont une nouvelle fois connu une semaine très agitée et dominée, comme toujours, par l'actualité américaine. Après avoir profité du «profit warning» émis la semaine dernière par le géant américain General Motors, les marchés obligataires ont cette fois fortement réagi au communiqué de presse de la Réserve fédérale américaine (Fed) délivré mardi soir.

Si ce dernier s'est soldé sans surprise par une nouvelle hausse de 25 points de base (0,25%) du taux directeur américain à 2,75%, soit le septième mouvement consécutif de cette ampleur depuis juin 2014, c'est la tonalité du commentaire de cette décision qui a surpris. La Fed a en effet très clairement souligné que les pressions inflationnistes se sont accentuées. Si les craintes inflationnistes étaient déjà latentes, le caractère explicite des propos de la Fed, auxquels sont justement venues s'ajouter les publications d'inflation américaine supérieures aux attentes (+ 0,3% sur l'inflation sous-jacente), l'a entériné comme un risque désormais objectif.


Dans la foulée, le prix des emprunts d'Etat a fortement baissé et les rendements obligataires ont sensiblement augmenté sur les courbes américaines et européennes : le rendement du T-Note 10 ans gagnait 12 pb à 4,64% (son niveau le plus haut depuis neuf mois), le Bund 10 ans 6 pb à 3,75%, alors que sur la partie courte le T-Note 2 ans gagnait 15 pb à 3,83% et le Schatz 2 ans 6 pb à 2,62%. Le prix de l'or a gagné 12 dollars l'once.

Les sources inflationnistes aux États-Unis sont bien connues.

La hausse des prix des matières premières, et en premier lieu du pétrole, y contribue évidemment largement. D'après les estimations de la Fed, une hausse de 10 dollars le baril engendrerait un surplus d'inflation de l'ordre de 0,5% (sur un an). La dynamique haussière des prix est toutefois plus profonde (hors énergie, l'inflation ressort à 2,4% sur un an) et possède une composante cyclique. A mesure que le marché de l'emploi s'améliore, les gains de productivité, toujours élevés, ralentissent progressivement et poussent les coûts salariaux à la hausse. Enfin, le dernier élément de taille est la faiblesse du dollar, qui renchérit le prix des importations américaines. Toujours d'après la Fed, une dépréciation de 10% du dollar face aux principales monnaies serait synonyme d'un surplus d'inflation de l'ordre de 0,4% (sur un an). Cette combinaison de facteurs pèse in fine sur les marges des entreprises américaines et les incite de plus en plus, comme l'a rappelé la Fed, à répercuter ces hausses de coûts de production vers les consommateurs. Au final, ces tensions suggèrent que la Fed pourrait opter pour un resserrement de sa politique monétaire plus important, même si elle a de nouveau précisé qu'elle comptait poursuivre un resserrement «mesuré».


Les anticipations de hausse de taux sont désormais à leur plus haut puisque le marché anticipe désormais un taux Fed Funds à 4,25% d'ici à la fin de l'année.


En zone euro, le schéma est différent. Certes, l'économie européenne pâtit également de la hausse du prix du pétrole, mais l'appréciation de l'euro face au dollar (monnaie de facturation du pétrole) vient compenser en partie cet effet. L'autre différence de taille provient de la composante cyclique nettement moins prononcée qu'aux Etats-Unis. Le chômage poursuit sa progression et les perspectives de croissance restent dégradées, comme l'atteste le recul de l'indice du climat des affaires allemand (IFO) enregistré en mars. Dans ce contexte propice à un statu quo monétaire prolongé de la Banque centrale européenne (BCE), le taux 10 ans allemand s'est de nouveau inscrit en baisse après la réaction aux propos de la Fed, pour revenir à 3,70%, et l'euro s'est sensiblement déprécié face au dollar pour terminer la semaine sous le seuil de 1,30, à 1,296

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